我的空间.

截止06年3月底中国外汇储备8751亿美元，堪称世界第一，近日又有关人士透露，5月底外汇储备增加到9250亿美元，5月外储单月激增300亿美元，估计年内很快超过1万亿美元外汇储备。

外汇储备持续激增，反映国际收支失衡加大，诱发贸易摩擦和汇率战，增大人民币升值预期，令央行不断增加货币供应量以冲销外汇，造成流动性过剩，信贷过滥，催升资产价格，还要承担外汇储备收益下降与贬值损失风险。有人按3个或6个月进出口额计算、外债偿还、外商投资利润返还、企业对外投资、居民用汇等因素考虑，提出我国外汇储备正常适当规模，分别为3600亿、6300亿、7000亿美元不等，据此得出结论：外汇储备过多了！

笔者认为，外汇储备作为平衡国际收支和稳定汇率的重要政策工具，在增强我国对外支付能力，防范金融危机风险方面起重要作用，在此前提条件下，保持外汇储备一个适度的量，成为资本项目下外汇管理的一个重要问题。正常合适外汇储备规模，是我国经济健康发展重要条件，如果考虑当前国际政治经济局势动荡，地缘政治矛盾加剧，政治军事突发事件，尤其在目前人民币升值预期压力下，大有风雨愈来风满楼的黑云压城之势，投机性热钱纷纷追逐围猎人民币和人民币资产，为预防人民币金融危机，就应该储备充足够的弹药（外汇储备），在金融战争中，要进行自卫反击，外汇储备的功能和意义都将发生重大变化，外汇储备规模，恐怕要远超出这个正常合适的要求。

目前，我国虽存在资本项目管制的"防火墙"，但由于全球资本泛滥，对国际游资跨境流动几乎难以设防，导致国内也出现了流动性过剩。其演绎过程是，首先，国际游资从美国股市、房地产，一路炒到国际能源、资源等大综商品，导致相关商品价格狂飙不止，国内也出现游资炒油、煤，炒房地产(上海、北京和深圳)；其次，我国高额外汇储备改变了人民币与外币供求比例，从而强化对人民币升值预期，吸引外资流入；最后，外资流入又会进一步增加外汇储备，并推动国内资产价格上涨，从而造成恶性循环。当我国实体经济对此难以支撑时，或者人民币升值预期消失，贸易顺差很可能如同当前激增一样变成剧减，游资撤离，资本外流，资本品（股市、楼市等）价格下跌，资产缩水，泡沫破裂，轻者金融资本市场产生振荡，重者引起金融危机爆发。

人民币改革与巨额美元外汇储备，促使我国过早地被推进到新经济时代，被动地卷进世界虚拟金融市场大漩涡中去。外汇储备积累，一旦变成投机性的市场行为趋势，将使资金流向产生逆转。在全球经济一体化形势下，在人民币升值预期下，热钱在我国外汇储备中占了相当的比重，爆发金融危机可能性比以前加大，冲击和破坏力度更大。

根据对冲基金资讯（HFI）统计数据显示：截止今年3月底，美国对冲基金规模升至1.5万亿美元，其他各方热钱总计达7万亿美元，其中亚太地区1150亿美元，香港有148只对冲基金，管理资产170亿美元。另外国际投机性资本，在人民币升值尚未达到市场预期目标情况下，正设法渗入人民币和人民币资产市场。据摩根士丹利分析，目前共有3000亿美元热钱滞留在中国，如此大规模热钱流动，对我国经济扰动能量是巨大的。当热钱流入量超过我国经济承受能力，会引发信贷紧缩、通货紧缩和经济下滑，这将给我国虚拟经济的证券市场、资本市场，和实体经济的房地产市场等带来了巨大的风险。 看到的特征：驾驭热钱，在我国融入全球经济一体化过程中，金融市场必须与世界接通，接通同时我国要面对热钱冲击。我国已经针对热钱冲击可能存在的问题，建立了金融应急机制，为金融安全预留阀门。遗憾是我国金融实务研究严重不足，缺乏全球金融战略部署且前瞻性不强，在金融霸权挤压下，必须加快金融体制改革步伐，尽快完善金融市场体系，建立优化合理的外汇储备结构，设置金融预警机制，警惕全球流动性过剩对我国的输入。 

美元本位的实质，是美联储可以让美元需要的时候贬值，从而减轻债务负担，并让美元储备国来埋单承担损失，或者通过扩大美元与它国货币利差，指挥美元来回流动引爆货币金融危机。当它国外汇储备减少时，美元投机资金攻击它国货币，促使它国货币贬值造成金融危机，如墨西哥、马来西亚、泰国和韩国的金融危机；当它国外汇储备增多时，则推弱美元政策，形成美元贬值趋势，来拉动全球资源、能源价格暴涨，削弱它国外汇储备的购买力，如2001年至今，黄金从250美元/ 盎司，上涨带600多美元/盎司，铜从1300美元/吨，上涨到8000多美元/吨，石油从20美元/桶，上涨到70美元/捅，使我国9000多亿外汇储备实际购买力下降。外汇储备增长赶不上资源能源价格上涨速度，说明美国正在向我国输入金融危机，预计在08年奥运会之后，可能酝酿一次时间较长幅度较大的经济调整。

另外，我们没有国际外汇市场话语权，更没有定价权(干预汇价能力)，只能守住人民币价格，却无法看住美元的价格。如果美元对世界主要货币大幅度贬值，人民币只能被迫对美元大幅度升值，而遭受美元储备大幅度缩水损失，这关系到我国股票、债券、期货、外汇、现货商品市场，即资本市场、金融体系、国民经济和国家的安全。 

在全球经济一体化背景下，金融危机爆发通常毫无征兆，一些非金融突发事件，也可能成为金融危机爆发的诱因。在"太平盛世"一片莺歌燕舞中，人们看不到摸不着，这是没有硝烟弥漫的金融战争的特点。当年日本、台湾省经济金融政策遭到美国压制时，本币升值，催化了资产价格泡沫，将财富拱手送给敌手，还浑然不知，当发现时，已是一泻千里茫然无措，给经济带来巨大的冲击和破坏。目前我国经济政策也遭到美元掣肘，类似当年的日本和台湾省，加之我国劳动生产率是日本的五分之一，我国已经面临或即将出现的高物价、高房价、高股价的问题。

流动性过高带来资产价格泡沫我国目前与美国上个世纪20年代，日本、台湾省80年代相似，正在经历一次通货膨胀性的信贷扩张，从02年至今，每年中国 GDP增长8-10%之间，过去五年，货币供应量年平均增长20 %以上，增速大约是美国上个世纪20年代酝酿金融危机的4倍之多，是80年代日本和台湾省的两倍之多，反映经济体内货币流动性规模之大，足以淹没我国经济，因为货币资本流动背后是金融危机的转换，显然经济萧条的种子已在我国种下，多年信贷扩张预示着泡沫破灭在所难免。 

05年下半年以来，我国经济政策需要考虑美国利率及预算赤字带来的影响，下半年我国房价、股市、债市、期市和CPI，及全球黄金、石油、铜等基本商品暴涨，06年美国利率回升至中性水平，这样美国中性利率与高预算赤字，将产生经常账户赤字巨幅扩大的问题，美联储顺应市场猛提利率，布什政府用利率与预算赤字及升值之间协调搭配，造成自身经常账户恶化，形成美元贬值与人民币升值的市场预期，推动国际热钱涌向人民币和人民币资产，导致外汇储备快速增加，M2持续13个月超过控制目标，构成我国市场资金宽松，流动性过剩，独立货币政策和宏观调控能力弱化。。明年美元将进入减息周期，这个美元利率指挥棒，将指挥着 7万亿美元国际游资，部分热钱将流向获利空间较大的非美元的新兴国家，包括人民币在内，将催升人民币和人民币资产价格泡沫。

未雨绸缪，防患于未然1997年亚洲金融危机尚未爆发时，马来西亚、泰国和韩国等，嫌外汇储备过多，所以就物化了部分外汇储备，由此酿成了东南亚金融危机爆发时，没有足够弹药（外汇储备）应对，尤其韩国人一直认为自身经济结构没问题，就是这样一个被忽视的"裂缝"，却造成了韩国经济在1998年的崩溃，至今未痊愈，以至上演当时韩国女人纷纷捐出黄金首饰，换成美元支援国家度过难关的悲壮一幕。

因投机性热钱逆转性很强，必须积存能够应对金融危机的弹药，以防出现金融危机时，因弹药不够而难以自卫反击，使没有子弹的枪成了烧火棍，大炮没有炮弹连烧火棍都不如的境地。因此，预防金融危机，须警钟长鸣，这是上个世纪80和90年代亚洲和其他地区，付出惨重代价所获得的经验教训。9000多亿美元外汇储备，如果以我国13亿人口计算，人均才600多美元，不及日本的十分之一，与新加坡比相差更大。目前外汇储备正常情况下够用，但用于应对预防金融危机是不多的，甚至不够用。

相对金融危机的破坏程度，即使面临外汇储备贬值上千亿美元的风险，也是值得的。金融危机一旦爆发，给资本市场、金融体系、国民经济、社会稳定等，带来的是不可估量的冲击和破坏，付出代价将是外汇储备汇兑损失的若干倍。因此，央行外汇储备政策是正确的，始终保持充足的外汇储备（弹药），和外汇储备充分的流动性（战备状态），是预防、降低、化解金融危机最有效的措施，未雨绸缪，防患于未然，所付出的代价或损失就越小，反之亦然。

1992年欧洲货币危机

欧洲货币体系的建立及其矛盾

欧洲货币体系于1978年12月5日欧洲理事会决定创建，1979年3月13日正式成立，其实质是一个固定的可调整的汇率制度。它的运行机制有二个基本要素：一是货币蓝子——欧洲货币单位（ECU）；二是格子体系—— 汇率制度。欧洲货币单位是当时欧共体12个成员国货币共同组成的一篮子货币，各成员国货币在其中所占的比重大小是由他们各自的经济实力决定的。欧洲货币体系的汇率制度以欧洲货币单位为中心，让成员国的货币与欧洲货币单位挂钩，然后再通过欧洲货币单位使成员国的货币确定双边固定汇率。这种汇率制度被称之为格子体系，或平价网。

欧洲货币单位确定的本身就孕育着一定的矛盾。欧共体成员国的实力不是固定不变的，一旦变化到一定程度，就要求对各成员国货币的权数进行调整。虽规定每隔五年权数变动一次，但若未能及时发现实力的变化或者发现了未能及时发现实力的变化或者发现了未能及时调整，通过市场自发地进行调整就会使欧洲货币体系爆发危机。1992年9月中旬在欧洲货币市场上发生的一场自二战后最严重的货币危机，其根本原因就是德国实力的增强打破了欧共体内部力量的均衡。当时德国经济实力因东西德统一而大大增强，尽管德国马克在欧洲货币单位中用马克表示的份额不交，但由于马克对美元汇率升高，马克在欧洲货币单位中的相对份额也不断提高。因为欧洲货币单位是欧共体成员国商品劳务交往和资本流动的记帐单位，马克价值的变化或者说德国货币政策不仅能左右德国的宏观经济，而且对欧共体其它成员的宏观经济也会产生更大的影响。而英国和意大利经济则一直不景气，增长缓慢，失业增加，他们需要实行低利率政策，以降低企业借款成本，让企业增加投资，扩大就业，增加产量，并刺激居民消费以振作经济。但当时德国在东西德统一后，财政上出现了巨额赤字，政府担心由此引发通货膨胀，引起习惯于低通膨胀的德国人不满，爆发政治和社会问题。因此，通货膨胀率仅为3.5%的德国非但拒绝上次七国首脑会议要求其降息的要求，反而在92年7月把贴现率升为8.75%。这样，过高的德国利息率引起了外汇市场出现抛售英镑、里拉而抢购马克的风潮，致使里拉和英镑汇率大跌，这是92年欧洲货币危机的直接原因。

对德国昨率提高首先作出反应的是北欧的芬兰。芬兰马克与德国马克自动挂钩，德国提高利率后，芬兰人纷纷把芬兰马克换成德国马克，到九月芬兰马克对德国马克的汇率持续下跌。芬兰央行为维持比价不得不抛售德国马克购买芬兰马克，但芬兰马克仍不泻不，芬兰央行的德国马克有限，在9月8日芬兰政府突然宣布芬兰马克德国马克脱钩，自由浮动。

　 芬兰马克与德国马克的脱钩成为这场货币危机的导火索

当时英法政府就深感问题的严重性而向德政府建议降低利率，但德国认为芬兰马克脱钩微不足道，拒绝了英法政府的建议，德国央行行长施莱辛格在9月11日公开宣布，德国绝不会降低利率。货币市场的投机者获得这个消息后就把投机的目标肆无忌惮地转向不断坚挺的德国马克。9月12日，欧洲货币体系内一直是软货币的意大利里拉告急，汇率一路下挫，跌到了欧洲货币体系汇率机制中里拉对马克汇率的最大下限。在这种情况下，虽然意政府曾在7日和9日先后2次提高银行贴现率，从12%提高到15%，同时还向外汇市场抛售马克和法郎，但也未能使局外缓和。9月13日意政府不得不宣布里拉贬值，将其比价下调3.5%，而欧洲货币体系的另外10种货币将升值3.5%，这是自1987年1月12日以来欧洲货币体系比价的第一次调整。

到了此时，德国政府才出于维持欧洲货币体系的运行而作出细微的让步，于9月14日正式宣布贴现率降低半个百分点，由8.75%降到8.25%，这是德国五年来的第一次降息。德国的这一举运受到美英法的高赞赏，但为时过晚，一场更大的风暴在英国的外汇市场上刮起。就在德国宣布降息的第二天，英镑汇率一路下跌，英镑与马克的比价冲破了三道防线达到1英镑等于2.78马克。英镑的狂跌使英国政府乱了阵脚，于16日清晨宣布提高银行利率2个百分点，几小时后又宣布提高3个百分点，把利率由10%提高到15%。一天2次提高利率在英国近代史上是绝无仅有的。英国作出这种反常之举的目的是要吸引国外短期资本流入，增加对英镑的需求以稳定英镑的汇率。但是，市场的变化是微妙的，一旦信心动摇，大势已成，汇率变动趋势就难以遏阻了。

　 英镑狂跌，宣布退出欧洲货币体系

　 从1992年9月15日到16日，各国央行注入上百亿英镑的资金支持英镑，但也无济于事。16日英镑与马克的比价又由前一天的1英镑等于2.78马克跌至1英镑等于2.64马克，英镑与美元的比价也跌到1英镑等于1.738美元的最低水平。在一切机关用尽之后，9月16日晚上，英国财政大臣拉蒙特宣布英国退出欧洲货币体系并降低利息率3个百分点，17日上午又把利率降低2个百分点，恢复到原来10%的水平。

意大利里拉在13日贬值之后，仅隔了3天又一次在外汇市场上处于危机，马克对里拉的比价再次超过了重新调整后的汇率下浮的界限，意政府为了挽救里拉下跌花了价值为40万亿里拉的外汇储备终未奏效，只好宣布里拉退出欧洲货币体系，让其自由浮动。

欧共体财政官员召开了长达六小时的紧急会议后宣布同意英意两国暂时脱离欧洲货币体系，西班牙比赛塔贬值5%。从1987年1月到1992年9月，五年多时间内欧洲货币体系的汇率只进行过一次调整，而在92年9月13日至16日，三天之内就进行了二次调整，可见这次欧洲货币危机的严重性。

直到1992年9月20，法国公民投票通过了其中心思想是把在文化政治上仍有很大差别的国家建立成一个近似欧洲合众国的政治实体，其成员国不仅要使用同一种货币，而且还得奉行共同外交和安全政策的《马斯特赫条约》，才使欧洲货币风暴暂时平息下来，英镑、里拉趋向贬值后的均衡的状态。

欧洲货币危机的教训

　 这场货币危机有不少深刻的教训，仅就确保香港金融市场稳定而言，也有重要的启示，这就是要加强国际货币金融政策的协调和配合。西欧金融九月风暴，在很大程度上反映了欧共体主要工业国家货币金融政策的不协调。当时德国在其经济实力不断增强，马克坚挺的情形下，还偏执于本国利益，不顾英意两国经济一直不景气，而为了他们本国经济发展要降低利率的要求，不仅拒绝了七国首脑会议要求其降息的呼吁，反而提高利率。在芬兰马克被迫与德国马克脱钩的情况下，还意识不到维持欧洲货币体系运行机制的迫切性，甚至公然宣布其绝不会降低利息率。等到外汇市场风暴骤起，才宣布将其贴现率降低半个百分点，但这只能给外汇市场上的投机者以这样的预期，即他们认为德国过去提高利率是为了抑制通货膨胀，现在降低利率仅仅是对通货膨胀的让步。当然，这场危机的过错不能全部归罪于德国，不过，需要强调的是，在经济一体化、全球化的今天，尽管各国间各种经济矛盾日益加剧，但任何国家都不能一意孤行，各国只能在合作与协调中才能求得稳定的发展。世界正在朝着国际合作与政策协调的方向发展，这一趋势现在已经成为不可逆转的潮流。所谓政策协调就是要对某些宏观经济政策进行共同的调整，对相互间的经济关系和经济活动进行联合的干预，以达到互助互利的目的。这主要是由于各国经济政策的溢出效应（spill-overeffect），即一国所采取的政策往往会影响其它国家的经济运行。由此，各国采取协调的经济政策就会促进世界经济的发展，而各行其是，往往会产生不利的后果